Cómo leer un term sheet: las cláusulas que realmente importan

Un term sheet es un documento de 4-8 páginas que define la economía y el control de tu próxima ronda. La mayoría de las cláusulas son estándar. Algunas pueden costarte silenciosamente decenas de puntos de tu empresa en el exit, o dar el control a un board al que no puedes oponerte. Saber qué cláusulas negociar y qué significa "market" en 2026 es la diferencia entre una ronda justa y una cara.

Las dos categorías: economía y control

Cada cláusula del term sheet hace una de dos cosas. Las cláusulas económicas determinan quién recibe cuánto dinero en un exit (valoración, liquidation preference, anti-dilución, ESOP). Las cláusulas de control determinan quién decide qué pasa con la empresa (composición del board, protective provisions, umbrales de voto, derechos de información).

Los founders tienden a centrarse en la valoración. Los inversores sofisticados se centran en el resto, porque en un exit modesto el resto importa mucho más que el número de portada.

Cláusulas económicas

Valoración y tamaño de ronda

Pre-money + ronda = post-money. La participación del nuevo inversor = ronda / post-money. Lee siempre la valoración del term sheet como pre-money + el refresco propuesto de ESOP, porque el option pool normalmente se crea desde el equity del founder antes del cierre. Un pre-money de 10M€ con un refresco de ESOP del 10% creado pre-ronda es efectivamente un pre-money de 9M€ para los founders.

Liquidation preference

La cláusula económicamente más importante. 1x preferente no participativa es el estándar favorable al founder: los inversores recuperan su dinero primero y el resto se reparte pro-rata. Cualquier otra cosa (2x, 3x, participativa) cambia materialmente quién cobra en exits modestos.

Ejemplo: 5M€ invertidos con 1x no participativa, exit a 15M€. Los inversores recuperan 5M€, luego reparten los 10M€ restantes pro-rata con los founders. Si la cláusula fuera 2x participativa, los inversores se llevarían 10M€ por arriba y participarían en los 5M€ restantes, dejando a los founders con una fracción de lo que habrían recibido.

Defaults a defender: 1x no participativa, sin múltiplo, sin participación.

Anti-dilución

Protege a los inversores si una ronda futura tiene precio inferior a esta. Dos estándares: broad-based weighted average (favorable al founder, suave matemáticamente) y full ratchet (agresivo, raro hoy). Weighted average es el estándar de mercado en seed y Series A en Europa.

Default a defender: broad-based weighted average.

Refresco del option pool (ESOP)

Los inversores exigirán suficiente ESOP para 18-24 meses de contratación. Si el ESOP existente es pequeño, la diferencia se crea pre-ronda, diluyendo a los founders. Negocia el tamaño basado en un plan real de contratación, no en un número redondo. Un refresco del 12% "porque es lo estándar" suele ser 3-4% más de dilución de la que la empresa realmente necesita.

Cláusulas de control

Composición del board

En seed, lo habitual es 2 founders, 1 inversor, 0-1 independiente. En Series A, a menudo 2 founders, 2 inversores, 1 independiente. El equilibrio founder-inversor importa porque las decisiones clave (siguiente ronda, venta, cambio de CEO) suelen requerir aprobación del board.

Cuidado con: boards controlados por inversores antes de Series A, asientos independientes designados unilateralmente por inversores, observer rights que efectivamente dan un segundo voto al inversor.

Protective provisions

Acciones que requieren aprobación del inversor independientemente del voto del board. Lista estándar: cambios en los estatutos, nuevas clases de acciones, venta de la empresa, deuda por encima de un umbral, M&A, cambios en la compensación del CEO, dividendos.

La lista en sí suele estar bien. Cuidado con: umbrales tan bajos que capturan decisiones operativas normales, protective provisions individuales por inversor en lugar de por voto de clase y cláusulas que requieren aprobación unánime (que da veto a cualquier inversor).

Umbrales de voto

La mayoría preferente (50%+ de las preferentes) es estándar para la mayoría de decisiones. Cuidado con cláusulas que exigen aprobación de "cada serie" de preferentes por separado, lo que da a inversores posteriores veto sobre los anteriores.

Cláusulas específicas del founder

Vesting

Los inversores exigirán que las acciones del founder pasen por vesting, incluso si ya están emitidas. 4 años con cliff de 1 año es estándar. Negocia: crédito por el tiempo ya trabajado (a menudo 50-100% del período antes de la ronda), aceleración en despido sin causa y aceleración double-trigger en cambio de control.

Lock-up del founder y restricciones a la transferencia

Restricciones a vender acciones del founder antes de un exit. Estándar. Cuidado con: derechos de tanteo tan amplios que impiden secundarios en futuras rondas y tag-along rights que permiten a los inversores vender en cualquier secundario del founder.

Cláusulas de proceso

Exclusividad (no-shop)

Una vez firmado el term sheet, no puedes hablar con otros inversores durante un período definido (normalmente 30-60 días). Es el intercambio por la due diligence del inversor. Empuja por 30 días, acepta hasta 45. Más es irrazonable y da palanca al inversor para renegociar.

Condiciones para el cierre

Lista estándar: due diligence satisfactoria, documentación legal, aprobaciones del board, ausencia de cambio material adverso. Cuidado con: condiciones abiertas tipo "satisfactorio para el inversor a su sola discreción" sin límites de alcance.

Red flags a empujar

• Cualquier liquidation preference superior a 1x no participativa
• Anti-dilución full ratchet
• Vesting del founder sin crédito por trabajo previo
• Board controlado por inversores antes de Series A
• Derechos de veto individuales por inversor
• Exclusividad superior a 60 días
• Condiciones de due diligence abiertas
• Refresco de ESOP mayor que tu plan real de contratación a 24 meses

Cómo negociar

Pide a un abogado con experiencia venture que revise el term sheet antes de firmar. La mayoría de founders firma demasiado rápido por miedo a perder el deal. Los inversores esperan negociación en 3-5 cláusulas. Si aceptas todo tal cual, dejas valor sobre la mesa y señalas que no entiendes lo que estás leyendo.

Para una explicación de los términos subyacentes, consulta el glosario de fundraising. Para la pregunta previa de cómo llegar a los inversores adecuados, lee cómo encontrar inversores en Europa.

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